1. 行业研究类模板 [Table_main] 互联网传媒行业 专 题 报告日期：2022 年 6 月 16 日 东方甄选六问六答：高持续、广空间、高壁垒、高利率 ──行业深度报告 行 业 公 司 研 究 ｜ 互 联 网 传 媒 行 业 ｜ ：谢晨 执业证书编号：S1230521070004 ：马莉 执业证书编号：S1230520070002 ：yaoyiyun@stocke.com.cn [table_invest] 行业评级 互联网传媒 看好 报告导读 回应了市场对东方甄选发展的六个核心问题。总体而言，我们认为东方 甄选的模式在 MCN 中有非常强的独特性：更高的持续力、受众和品类 的广阔空间、坚实的供给侧壁垒、更高的净利润率。 [Table_relate] 相关报告 投资要点 ❑ 东方甄选的模式，有没有持续力？ 我们推断有较强的持续力，因为直播电商的核心竞争力在于内容，新东方已经 具有优质内容的持续创作能力，且壁垒远高于一般网红。 ❑ 受众多吗，产品区间大吗？ 新东方受众广泛、优质。新东方内容刚开始爆火因为内容新奇，尝鲜之流较多， 相对于娱乐、才艺类带货，知识类门槛相对更高，沉淀下来的应该是更具有审 美品味和消费能力的客户群。 产品空间宽泛。因为优质的内容创作能力是跨品类的，且吸引来的主要是以娱 乐为目标的流量，并非以知识教学为目的的流量。但供应链能力或为短期掣肘。 ❑ 是否会过于依赖主播，导致未来主播价格大幅提升? 明星大主播价格应该会有明显提升，但整体上，我们认为主播价格是相对稳定。 老师主播普遍货源积累较浅，直播间的货品相对同质化，东方甄选直播间的老 [table_research] 报告撰写人： 谢晨 师们甚至共享同一个货池，交叉重复推品，各个老师带货效果的差距有限，老 联系人： 马莉、姚逸云 师之间的竞争会压低价格。 ❑ 新东方名师自己做直播的话，是不是也可以? 我们认为新东方名师脱离团队做直播的难度较大。一方面，大部分老师号召力 不够大。另一方面，即使名师已经成为了知名主播，在供应链上依然缺乏积累。 ❑ 其它家能否模仿？包括其它教育机构? 我们认为模仿新东方模式，难度较高且性价比有限。知识带货要求主播有相当 丰富的知识积累和经验，新东方的优质师资因为双减阴差阳错进入直播带货这 个行业，且拥有极低的机会成本，后进者难以复刻。 相对而言，其他教育组织如好未来，也未必有模仿、跟进能力。我们知道，新 http://research.stocke.com.cn 1/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分

2. [table_page] 互联网传媒行业专题 东方更注重培养“名师” ，而好未来更注重标准化流程，市场上“好未来名师” 相对罕见。 ❑ 证 券 研 究 报 告 预期佣金率、利润率能到什么水平? 根据澎湃新闻，佣金率方面，行业水平跨度达 10-30%，东方甄选走严选精品 路线，应处于行业中上游水平；净利率方面，因为头部主播议价能力弱，稳定 后应该大幅高于以达人、明星为核心流量的 MCN （此类 MCN 净利率约在 10% 左右），而且东方甄选用户较为优质，更有利于净利率。 ❑ 风险提示： 内容监管风险，如对内容的把控不当遭遇处罚； 供应链风险，如货品出现质量问题、售后问题。 http://research.stocke.com.cn 2/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分

3. [table_page] 互联网传媒行业专题 正文目录 1. 东方甄选的模式，有没有持续力？ .......................................................................................... 4 2. 受众多吗，产品区间大吗？ ..................................................................................................... 4 3. 是否会过于依赖主播，导致未来主播价格大幅提升？ .............................................................. 5 4. 新东方名师自己做直播的话，是不是也可以？ ........................................................................ 6 5. 其它家能否模仿？包括其它教育机构？ ................................................................................... 6 6. 预期佣金率、利润率能到什么水平？ ....................................................................................... 6 7. 总结 ......................................................................................................................................... 7 8. 风险提示 .................................................................................................................................. 7 图表目录 图 1：近 30 天东方甄选直播间直播观众年龄分布 .................................................................................................................. 4 图 2：近 30 天东方甄选直播间直播观众地域分布 .................................................................................................................. 4 图 3：5.13-6.13 抖音搜索指数 .................................................................................................................................................... 6 http://research.stocke.com.cn 3/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分

4. [table_page] 互联网传媒行业专题 1. 东方甄选的模式，有没有持续力？ 我们推断有较强的持续力，因为直播电商的核心竞争力在于内容，新东方已经具有 优质内容的持续创作能力，且壁垒远高于一般网红。 从需求端来看，直播电商的竞争已经由 PK 商品到 PK 主播，演进至现在 PK 内容， 凸显了内容电商/兴趣电商的本质，优质内容才是流量密码。寓教于乐的泛知识内容可以 给人带来轻松一刻的短期快感，也可以缓解焦虑，给予人进行自我实现的充实满足，根 据抖音数据，2021 年前三季度泛知识消费用户同比增加 26.4%，远超大盘增速。 从供给端来看，“知识+带货”是一种风格路线，需要不断更新画风契合的内容，新 东方老师条件得天独厚，擅长知识性内容创造，保障输出体验，模式相比于普通网红， 有更高的壁垒，也更加具备持续性。直播间后续热度会自然降低，参考罗永浩的数据， 预计长期有 1-2 万人持续在线。 2. 受众多吗，产品区间大吗？ 新东方受众广泛、优质。新东方内容刚开始爆火因为内容新奇，尝鲜之流较多，相 对于娱乐、才艺类带货，知识类门槛相对更高，沉淀下来的应该是更具有审美品味和消 费能力的客户群。 根据蝉妈妈数据，东方甄选直播间女性用户占比 67%；分年龄看，主力是已经进入 职场、具有一定经济自由度的中青年；从区域分布看，多数为高线城市和高考大省。这 和抖音披露的 2021 年泛知识内容付费用户大盘高度重合，也与新东方原教育业务用户有 所重叠，而新东方原用户群的经济水平和生活品质相对较高。理论上，东方甄选受众比 “交个朋友”、遥望的受众更优质，价格敏感度较低，目前客单价低于后者是受限于品类。 以牛排产品为例，甄选没有选择大希地（淘宝平价牛排月销 top3，单品月销上万）， 上架略小众的中高端品牌恒都（淘宝月销未破百） 。根据直播间披露，恒都销售效果超预 期，可佐证甄选直播间用户层次较高且选品相匹配。这种差异化选品亦有利于避开零和 竞争，提升佣金收入。 图 1：近 30 天东方甄选直播间直播观众年龄分布 图 2：近 30 天东方甄选直播间直播观众地域分布 40% 15% 35% 13% 30% 11% 25% 9% 20% 7% 15% 5% 10% 3% 5% 1% 0% 18-23 24-30 31-40 41-50 -1% >50 资料来源：蝉妈妈，浙商证券研究所 http://research.stocke.com.cn 广东 江苏 浙江 山东 河南 河北 北京 安徽 福建 湖北 资料来源：蝉妈妈，浙商证券研究所 4/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分

5. [table_page] 互联网传媒行业专题 我们认为产品区间是很宽泛的，基于以下几点： 1. 知识带货自身并不限制品类，我们已经看到各直播间老师带货体检服务、香 水、麦克风等产品和服务，究其原因： a. 优质的内容创作能力是跨品类的。老师通过《平凡的世界》感叹生 活苦涩如歌，调动用户共情，顺势卖书，也通过引申关心父母家人 卖体检服务。 b. 吸引来的主要是以娱乐为目标的流量，并不是知识、教学类的目的 消费流量。虽然主打“知识+带货”，但并不是教学，直播内容以科 普为主，内容娱乐化碎片化，用户并非来进行严肃学习，而是来进 行相对健康的娱乐内容消费，因此用户并不会局限于消费图书、教 育软硬件。 2. 拓品也受限于供应链方面，供应链能力的搭建需一定时间，在货源储备和选 品质控方面持续投入。 a. 目前直播间爆火，根据老师披露，求合作方纷至沓来，短期内可选 储备充足。 b. 而选品方面，甄选的直播间的 GMV 在行业内很有吸引力，可以通 过迅速补充团队，以快速补足选品能力，逐渐在质和量层面都看到 成效。 3. 是否会过于依赖主播，导致未来主播价格大幅提升？ 明星大主播价格应该会有明显提升，但整体上，我们认为主播价格是相对稳定。老 师主播普遍货源积累较浅，直播间的货品相对同质化，东方甄选直播间的老师们甚至共 享同一个货池，交叉重复推品，各个老师带货效果的差距有限，老师之间的竞争会压低 价格。这一点和纯粹的知识付费直播不同，知识付费的货就是内容，非常依赖主播的个 性化供给。 东方甄选的模式或突破网红达人通常的生命周期。东方甄选的多个主播集成一个团 队，可看作一个实力卓越的 MCN，受到新东方强大的组织运营效率加持。根据巨量算数 的数据走向可以看出，人气沉淀在新东方品牌上而不是主播个人身上，即使主播流失， 新东方具有打造名师的底蕴，保有体系化造星补位的能力，不会因为老师单飞失去整体 竞争力。 http://research.stocke.com.cn 5/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分

6. [table_page] 互联网传媒行业专题 图 3：5.13-6.13 抖音搜索指数 资料来源：巨量算数，浙商证券研究所 4. 新东方名师自己做直播的话，是不是也可以？ 我们认为新东方名师脱离团队做直播的难度较大。一方面，新东方名师中，具有极 强的个人素质和独立号召力的仍是凤毛麟角。另一方面，即使名师已经成为了知名主播， 在供应链上依然缺乏积累，没有新东方财力、人力、品牌力的支持，想要快速补齐供应 链短板较困难。且若继续走符合“老师”身份的严选路线，需与大品牌合作，而大品牌 是瞄准业绩稳定的“抖音大主播”进行投放，对于此类合作方来说单飞主播风险高并非 佳选。因此我们对于新东方名师自己做直播并不看好。 5. 其它家能否模仿？包括其它教育机构？ 我们认为模仿新东方模式，难度较高且性价比有限。东方甄选在 2021 年就开始在抖 音带货，但直到今年 6 月 10 号才爆火出圈，这期间新东方的直播带货反响平平，但老师 始终保持高强度的输出，才等到了这样一个机会。知识带货要求主播有相当丰富的知识 积累和经验，新东方的优质师资因为双减阴差阳错进入直播带货这个行业，且拥有极低 的机会成本，后进者难以复刻。 相对而言，其他教育组织如好未来，也未必有模仿、跟进能力。我们知道，新东方 更注重培养“名师”，而好未来更注重标准化流程，市场上“好未来名师”相对罕见。其 它采用名师模式的组织，IP 和名师储备则显然弱于新东方，故也有模仿难度。 6. 预期佣金率、利润率能到什么水平？ 根据澎湃新闻，佣金率方面，行业水平跨度达 10-30%，东方甄选走严选精品路线， 应处于行业中上游水平；净利率方面，因为头部主播议价能力弱，稳定后应该大幅高于 以达人、明星为核心流量的 MCN（此类 MCN 净利率约在 10%左右），而且东方甄选用户 较为优质，更有利于净利率。 东方甄选已经有意识地在拓展品类，目前东方甄选的主打货品是生鲜类商品、图书 类商品，两类商品佣金低、且生鲜供应链管理复杂，甄选未来很可能会引进一些更加低 风险、高客单价的品类。通过自主组货，优化组合，佣金水平有希望提升。 http://research.stocke.com.cn 6/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分

7. [table_page] 互联网传媒行业专题 7. 总结 综上，我们就市场对东方甄选发展的六个核心问题做了阐述。总体而言，我们认为 东方甄选的模式在 MCN 中具有突出独特性，具体表现为：更高的持续力、受众和品类的 广阔空间、坚实的供给侧壁垒、更高的净利润率。 8. 风险提示 内容监管风险，如对内容的把控不当遭遇处罚； 供应链风险，如货品出现质量问题、售后问题。 http://research.stocke.com.cn 7/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分

8. [table_page] 互联网传媒行业专题 股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、买入 ：相对于沪深 300 指数表现 ＋20％以上； 2、增持 ：相对于沪深 300 指数表现 ＋10％～＋20％； 3、中性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动； 4、减持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 行业的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、看好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上； 2、中性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上； 3、看淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对 比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资 者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000） 制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本 公司” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公 司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的 投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。 对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意 见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的 资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的 全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风 险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621) 80108518 上海总部传真：(8621) 80106010 浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn http://research.stocke.com.cn 8/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分